4月1日，AR眼镜公司XREAL正式向港交所递交招股书，计划于年内登陆主板。如果成功上市，XREAL将成为AR眼镜赛道首家上市的企业。
“XREAL的第十年，一个新的开始。”XREAL创始人徐驰在朋友圈写下这句话。这位浙大竺可桢学院毕业、拥有明尼苏达大学电子信息工程博士学位的连续创业者，曾就职于英伟达和Magic Leap（美国AR科技公司）。
2017年，徐驰回国创立XREAL（原Nreal），仅用两年便做出全球首款消费级AR眼镜。这让其迅速受到了资本的青睐。据企查查数据显示，XREAL成立以来，获得数十轮融资，投资名单包括阿里巴巴、快手、蔚来、顺为资本、红杉中国、高瓴资本等知名公司和机构。
此刻XREAL冲刺IPO，恰逢AR眼镜产业爆发的黄金窗口期。
市场研究机构IDC预测，2026年中国AR眼镜市场出货量将达450.8万台，同比暴增77.7%。更值得关注的是，中国厂商将凭借全球化布局与供应链优势，拿下全球45%市场份额，从技术追随者跃升为产业主导者。
但XREAL冲刺上市，一个问题也浮出水面。这家三年“烧钱”近20亿元的独角兽，能否在AR眼镜爆发前夜，讲出一个让资本市场信服的盈利故事？
营收领跑，依然亏损
XREAL的招股书揭开了全球AR眼镜赛道头部玩家的双面境地：一面是营收、毛利、市占率的全面领跑，另一面是三年累计亏损达20亿元，即将面临严峻的资金的考验。
招股书显示，从2023年至2025年，XREAL营收分别为3.9亿元、3.94亿元和5.16亿元。从2023年到2025年，XREAL营收同比增长达到30.8%。
XREAL营收情况，图源XREAL招股书
毛利率方面，从2023年至2025年，XREAL毛利率分别为18.8%、22.1%和35.2%，两年提升了16个百分点，这背后是XREAL的高端化转型带来的效果。
招股书显示，2025年高端One系列AR眼镜卖出11.14万台，均价3196元，贡献3.56亿元收入，成为第一大收入来源。入门款Air系列AR眼镜销量从2023年的13.41万台降至2025年的1.74万台，收入占比从77.6%骤降至14.1%。
简单来说，弃量保价策略，成为XREAL毛利率迅速提升的关键。
XREAL的成功，很大程度上建立在全球化之上。招股书显示，从2023年到2025年，XREAL来自海外的营收分别占比为65.3%、65.9%和71%，始终维持在65%以上。
具体来看，以2025年营收为例，美国是XREAL第一大市场，贡献营收1.9亿元，占总营收比例高达36.9%；其次是日本，营收为7500万元，占总营收比例为14.6%；第三是欧洲，营收为7000万元，占总营收比例为13.8%。
2025年，XREAL来自中国市场的营收为1.49亿元，占总营收比例为29%，是销售额仅次于美国的全球第二大单一市场。
在招股书中，XREAL提到公司的销售网络已覆盖全球40个国家和地区，并在北美、日本、韩国等关键市场设立了本地化团队。
目前，XREAL全球累计销量已超百万台，是全球用户基数最大的AR眼镜品牌。
然而，光环背后，XREAL仍未走出亏损的泥潭，且现金流紧张，招股书显示，截至2025年末，XREAL现金及等价物为6363万元。
从2023年到2025年，XREAL分别亏损8.82亿元、7.09亿元和4.56亿元，三年累计净亏损高达20.47亿元。经调整亏损额分别为4.37亿元、3.75亿元和2.50亿元，依旧处于亏损状态。
巨额的研发和市场投入是亏损的主因。2025年，XREAL研发投入1.83亿元，占总营收比例为35.5%；销售投入为1.31亿元，占总营收比例为25.4%。相当于每挣100元，就有60元的资金需要重新投入技术和市场。
走向上市，也是XREAL当下破局的最佳出路。
481项专利，撑起全球AR眼镜市占率第一
作为全球AR眼镜龙头，XREAL正试图用“高端化产品+全球化布局”构筑自己的护城河。
在产品线上，XREAL专注消费级AR眼镜，产品线分为Air系列主打入门，One系列为中高端主力，Light/Ultra/Aura构成旗舰序列。
2024年之前，XREAL的销售主力产品是入门的Air系列产品，但入门产品毕竟售价低、毛利低，为此在2024年之后，XREAL转向高端化战略，开始主要销售中高端系列的One产品，很快就将毛利率提升了一倍。
Light/Ultra/Aura等旗舰产品线，一方面是为技术探索和品牌高度铺路，另一方面是配合谷歌、蔚来等合作厂商，推出定制化产品，提高毛利率。招股书显示，XREAL企业服务板块的毛利率达到60.8%，成为最赚钱的业务板块。
在市场布局上，XREAL搭建了“中国研发、全球销售”的模式。
凭借全球化的销售渠道，XREAL在AR眼镜这一细分赛道处于领导地位。据其招股书数据，按销售收入计，XREAL从2022年至2025年连续四年位居全球第一。2025年，XREAL在全球AR眼镜市场的销售额市占率达到27.0%，销量市占率为24.8%，均位列第一位置。
XREAL能获得市占率第一的地位，离不开在技术和生态上的壁垒。
招股书显示，XREAL自主研发的X-Prism光学引擎、X1系列端侧协处理器、高效能空间感知算法和NebulaOS操作系统共同构成了一套深度整合的技术组合。截至2025年12月31日，XREAL持有481项专利，并在美国、欧盟、日本及中国等主要市场均拥有系统性的专利布局。
在生态上，XREAL提到自己是Android XR平台（谷歌旗下XR平台）上光学透视AR设备的首席硬件合作伙伴，并且即将与Google共同开发下一代旗舰产品——Project Aura。与谷歌的深度合作，为其在软件生态上构建了开发者屏障。
XREAL与谷歌合作的旗舰产品Project Aura，图源XREAL招股书
虽然XREAL已经在AR眼镜市场拥有一定地位，但冲刺上市路上依旧存在不少风险。
从盈利模式来看，目前AR硬件销售收入占比高达78%，企业服务与配件收入虽毛利高但规模尚小。公司业绩过度依赖单一硬件品类的迭代成功与市场需求，削弱了其抗风险能力。一旦产品迭代失误或需求下滑将冲击业绩。
其次，XREAL70%以上收入依赖海外市场，贸易政策、汇率波动、技术出口管制等任何一项变化都可能引发连锁反应。
最后是技术迭代风险，AR技术仍在快速演进，光波导、MicroLED、AI融合等路线均在市场占据一定份额，未来投入不足或方向偏差，或将被行业淘汰。
上市绝非终点，而是新一轮残酷竞赛的起点。XREAL需要实现可持续的商业循环，这才是真正的终极考验。
百镜大战打响，XREAL的“全球第一”能持续多久？
经历了数十年的发展，消费级AR眼镜不再是未来的概念，它正在变成今天的生意。
据国际数据公司IDC发布的2025年《全球增强与虚拟现实支出指南》显示，2024年全球增强与虚拟现实（AR/VR）总投资规模达152.2亿美元，并有望在2029年增至397.0亿美元，五年复合增长率（CAGR）将达21.1%。
在出货量上，2025上半年，全球智能眼镜市场出货量达406.5万台，同比增长64.2%。其中中国智能眼镜厂商出货量突破100万台，同比增长64.2%，占据全球26.6%的市场份额。
IDC预测，到2029年，全球智能眼镜市场出货量将突破4000万台，其中中国市场份额将稳步提升，预计5年复合增长率（2024-2029）将达到55.6%，增速位居全球首位。
全球与中国智能眼镜市场出货量预测，图源IDC
这个曾被嘲讽为“期货”的赛道，正以前所未有的速度冲入爆发期。
在2026年国际消费类电子产品展览会（CES）上，智能眼镜成为主角，有超50家厂商展出了智能眼镜产品，其中不乏谷歌、苹果、亚马逊、Meta等海外巨头布局。
从目前竞争格局来看，目前国内形成以“XREAL、雷鸟、Rokid、影目科技”为代表的“四小龙”格局。虽然目前XREAL领跑，但竞争也在加剧，Rokid联合阿里，主打开放生态与AI融合，雷鸟创新依托TCL的供应链和与运营商的深度绑定，在国内市场攻势猛烈。
此外，巨头均在入局智能眼镜领域。海外谷歌、苹果、Meta等厂商均以入局，国内阿里、华为、小米、OPPO等科技巨头也已全面入场，智能眼镜市场早已不再是创业公司的比拼场地，而是互联网巨头、手机大厂与AR新势力同台竞争的战场。
未来的市场竞争，正从单纯的硬件参数，转向“硬件+操作系统+AI+生态+内容”的综合战。
由此来看，未来智能眼镜行业轻量化、AI原生、生态开放是必然方向，如此才能在消费端和产业端都占据一定优势。
单纯的价格战或代工模式将难以为继。未来的胜出者，必须同时具备全球化市场能力、高端品牌定位、核心自研技术、以及驾驭主流生态或自建特色生态的能力。
从这些方面看，XREAL拥有的自研技术与谷歌生态的强绑定，短期内可以保持一定领先地位。但未来能否持续保持技术领先，以及谷歌是否会找其他合作商，具有不确定性，也是影响XREAL发展的重要变量。
对行业来说，XREAL闯关港交所的成败，或将成为行业重要的试金石和风向标，如若成功，将继续点燃资本热情，加速行业发展、洗牌与整合。
XREAL，站在了新的考验关口，其所在的行业也是。
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